VALORACIÓN POR DESCUENTO DE FLUJOS

- Guía Definitiva Paso a Paso -
(Ejemplo Práctico)

¡Buenas!

En este post vamos a ver con algo de detenimiento uno de los métodos más utilizados a la hora de valorar una empresa que no es otro que la Valoración por Descuento de Flujos de Caja (DFCF). 

Lo que vas a ver aquí no es estrictamente la teoría pura de como hacer un descuento de flujos, de eso está Internet lleno, te voy a contar como lo llevo haciendo yo desde hace años incluso cuando trabajaba para una Agencia de Valores.

Como siempre digo, una cosa es la teoría y otra cosa es como se hace en realidad, y a la hora de la práctica existen muchos aspectos subjetivos que son clave a la hora de valorar una compañía, en este Post vas a ver ciertos ajustes que yo mismo hago a la hora de realizar un descuento de flujos y como utilizo el sentido común para valorar empresas.

Vas a ver algunas cosas que quizás no te suenen a modo teórico, pero ese considero que es el mayor valor añadido que vas a encontrar en este artículo.

Te servirá para ver cómo lo enseño en Bolsalytics, la academia online donde tenemos programas avanzados para llevar tu conocimiento analítico al siguiente nivel valorando acciones.

Sobretodo a la hora de estimar el Coste de Capital Medio Ponderado (conocido como WACC) que ahora lo veremos y otras variables tan importantes para la valoración de una empresa y tan subjetivas como son la Tasa de Crecimiento Constante (conocida como Tasa “g”)

Vas a ver algunas cosas que no te suenen a modo teórico, pero ese considero que es el mayor valor añadido que vas a encontrar en este artículo.

Esta guía está redactada tal y como me hubiera gustado que me lo hubieran explicado a mí y como hubiera sido ideal encontrarlo cuando buscaba formarme por mi cuenta, al margen de la carrera y el máster, cuando veía Clases Magistrales y leía  manuales de los, para mí, referentes a nivel teórico en materia de Valoración de Empresas como son los Profesores Pablo Fernández y Aswalth Damodaran, cuyo enfoque quizás es más teórico y posiblemente es más complicado de seguir en fases más iniciales de conocimiento financiero.

En este Post, he intentado llevar a lo más sencillo y comprensible para todos los niveles de conocimiento sobre la materia, haciendo la analogía con un caso real y desgranando cada uno de los apartados más allá de la perspectiva teórica, puedes estar de acuerdo o no, pero es como yo lo hago.

¡Espero que te sea de ayuda!

Va a ser un post en el que el objetivo es que interiorices que valorar una empresa es algo muy pero que muy SUBJETIVO y que no hay que obsesionarse por querer obtener el Precio Objetivo al céntimo

  1. Porque eso no existe
  2. Porque vas a perder el tiempo
  3. Porque tampoco es lo más importante

Lo realmente importante y siempre se lo digo a mis alumnos de master es que tu valoración esté respaldada por datos objetivos, que tenga sentido en base a tu criterio subjetivo y que la puedas defender entendiendo el negocio de la compañía y el funcionamiento del sector o industria al que pertenezca. Si hubiera una verdad absoluta, todos los analistas pensarían lo mismo y el Valor Objetivo para todos ellos sobre cualquier acción sería siempre el mismo. 

En la imagen de abajo se pueden ver las estimaciones de precio objetivo que tienen los analistas para el precio del gigante del consumo Unilever, donde vemos a Analistas de las mayores firmas como Morgan Stanley, Goldman Sachs, JP Morgan… y todos ellos tienen precios y recomendaciones distintas para la acción:

fuente: Bloomberg

Todos ellos tienen (en principio) la misma información disponible, pero como ves, hay perspectivas diferentes, lo cual, denota y reafirma lo que te digo acerca de que esto es un ejercicio subjetivo y que cada uno interpreta los datos de forma distinta acorde a su experiencia, situación y conocimiento entre otros aspectos.

A medida que vayamos explicando conceptos, lo iremos contrastando paralelamente con un ejemplo de una compañía cotizada real, en este caso, de Alphabet (la empresa matriz de Google, YouTube y el sistema operativo Android entre otras), hasta obtener finalmente una valoración final o precio objetivo en base a todos los pasos realizados.

Al final del post podrás descargarte la plantilla que vamos a utilizar y que hemos desarrollado para esta valoración. Así verás de dónde salen los resultados y tú mismo/a podrás llevar a cabo tus propias valoraciones, pero te aconsejo que leas el post completo para saber interpretarla correctamente.

¿CÓMO VALORAR UNA EMPRESA?

Ya sabes, una empresa vale hoy lo que se estima que vaya a generar a futuro, es decir, lo que vale hoy, por ejemplo, Alphabet, no es por la gente que utilice hoy el buscador de Google o la cantidad de horas que se pasen los usuarios consumiendo vídeos en YouTube. Dependerá de la utilización de estas plataformas a futuro, del crecimiento de la industria relacionada directamente con el negocio de la empresa así como otros proyectos y líneas de negocio que pueda estar explorando hoy la empresa como podría ser adentrarse en el sector del Vehículo Eléctrico, la Robótica y proyectos dentro de la Realidad Virtual

Sé que esto es algo básico y de “Primero de Valoración”, pero había que recordarlo para ponernos en situación.

fuente: elaboración propia

¿QUÉ ES UN DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA?

Una valoración por descuento de flujos trata de capitalizar o traer los beneficios futuros estimados hacia el día de hoy, para ello, los descontamos a un coste de capital o rentabilidad exigida. Con esto, aproximamos un valor hoy, para cualquier inversión en función a sus expectativas futuras.

Básicamente, lo que hace un descuento de flujos de caja lo podemos dividir en 4 partes:

  1. Los Beneficios o Flujos de Caja Libre “o Free Cash Flow” estimados para los próximos años
  2. El Coste de Capital Medio Ponderado o “WACC”: Básicamente esto es lo que le cuesta a la empresa financiarse, ya sabes, una empresa se financia por Deuda (de bancos o por emisión de bonos principalmente) y por Capital (lo que aportan los socios a cambio de acciones) es decir, qué coste tiene la deuda de la empresa y qué rentabilidad exigen los accionistas para invertir en esta empresa.
  3. Tasa de Crecimiento Constante «Tasa g”: Recuerdas la tasa de crecimiento constante que decíamos que utilizamos para no tener que calcular todos los flujos de caja de la vida estimada de la empresa? Pues eso es la tasa g o tasa de crecimiento constante
  4. Valor Terminal o «Valor Residual»: Debido a que una empresa se espera que vaya a estar operativa toda la vida (principio de la empresa en funcionamiento), técnicamente, para obtener su valor, tendríamos que estimar todos los beneficios del resto de su vida, lo que hacemos para simplificar esa locura es, a partir del 3, 4 o 5 año, el que sea el último año de beneficios estimados, contamos como que a partir de ahí, los beneficios de la empresa van a seguir creciendo a una tasa de crecimiento constante a perpetuidad.

Ea… Eso es un descuento de flujos.

Ahora lo vamos a ver en detenimiento y vas a flipar.
Si quieres flipar, sigue leyendo 👇

Esto es lo que vas a ver en este Post:
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    ¿CÓMO CALCULAR EL FLUJO DE CAJA LIBRE O "FREE CASH FLOW" (FCF)?

    Vale, el primer paso de todo es que tenemos que entender que el “Beneficio Contable” no es un beneficio real de la compañía.
    Al final, lo que necesitamos es aproximar un beneficio real que genere la empresa en lugar de coger datos como el beneficio contable o el beneficio operativo (EBIT), ya que estos nos pueden servir para tener una “aproximación” del beneficio operativo o neto «contable» que genera la empresa, pero no es, o los analistas no consideramos que sea una aproximación precisa, me explico:

    El Beneficio Contable incluye algunas partidas que podríamos considerar que no son salidas de caja estrictamente, me refiero en este caso a, por ejemplo,  las amortizaciones, que como sabes, simplemente son un “gasto contable” que permite a la empresa deducírselo fiscalmente pero que no es una salida de caja.

    Si, para calcular el beneficio operativo sin estas “amortizaciones” tenemos el EBITDA, que al final es el beneficio antes de intereses e impuestos sumándole estas amortizaciones.

    A nivel de datos que podemos extraer de la cuenta de Pérdidas y Ganancias, este EBITDA para mí es lo más significativo, pero… para saber el beneficio REAL, tenemos más cosas que hay que ajustar como ahora verás.

    fuente: app.TIKR.com

    Otro ajuste es cuando la empresa paga a sus trabajadores o directivos con acciones, lo que conocemos como “Stock Options”, el valor de estas acciones se descuenta como un gasto pero no es una salida de efectivo de la empresa.

    Por otro lado, en las ventas también hay que hacer ajustes:

    • La empresa podría facturar algo y no cobrarlo, entonces esa factura no cobrada, generalmente aparecerá como un ingreso en la cuenta de resultados, pero realmente no será una entrada de caja, es decir, ese dinero no habrá entrado a la empresa.
    • Igual que cuando la empresa notifica en su cuenta de resultados un gasto o un coste de ventas que puede ser que este no se haya pagado todavía a los proveedores, se ha generado el “albarán” pero no se ha pagado, por lo tanto, contará como un coste, pero todavía no habrá salido de la caja de la empresa.
    • Además, hay otros gastos como las inversiones en capital que la empresa haga para pongamos, mantener su maquinaria, proteger su software o inversiones recurrentes que la empresa tenga que llevar a cabo para mantener su posicionamiento frente la competencia, y estos gastos recurrentes no cuentan como “gasto operativo” sino como “inversión”, y por tanto, es una salida de caja que no vamos a ver en el balance.

    Como ves, la Cuenta de Resultados es una aproximación al beneficio que genera la compañía en un año natural, pero no refleja la realidad de la generación de caja de la empresa.

    ¿Y dónde podemos observar esto?

    ¿Cómo podemos aproximarlo?

    Para eso tenemos el “Cash Flow” o “Estado de Flujos de Efectivo”, que se divide en tres partes:

     1. CASH FLOW OPERATIVO: Donde se hacen los ajustes de gastos e ingresos que son o no salidas o entradas reales de caja como:

    • Las amortizaciones,
    • Stock options
    • Proveedores no pagados o pagados de albaranes anteriores
    • Ajuste de facturas realmente cobradas
    • Etc

    Este Cash Flow Operativo es lo que consideraremos como un beneficio operativo más próximo a la realidad del beneficio que genera la empresa.

    fuente: app.TIKR.com

    Como vemos, se parte en este caso del Beneficio Neto Contable que obtenemos en la Cuenta de Resultados y se empiezan a hacer todos los ajustes comentados anteriormente hasta llegar al Cash Flow Operativo (CFO) que es un beneficio más real o aproximado a la realidad de la generación de caja de la compañía.

    fuente: app.TIKR.com

    2. CASH FLOW DE INVERSIÓN: Donde la empresa notifica las inversiones que se han llevado a cabo como decía antes:

    • En Activos Materiales (capex)
    • En Activos Intangibles
    • Adquisiciones de otras compañías que la empresa haya realizado durante el periodo.
    • Etc

    3. CASH FLOW DE FINANCIACIÓN: Aquí veremos otros acontecimientos que hayan afectado a la estructura de capital de la empresa como:

    • Ampliaciones de Capital,
    • Recompras de acciones propias,
    • Emisiones de Deuda,
    • Amortizaciones de Deuda,
    • Pagos de Dividendos
    • Etc

    fuente: app.TIKR.com

    La suma de estos tres Cash Flow nos dará la variación que ha habido en la cuenta de Efectivo de la empresa en ese periodo, es decir:

    Efectivo al inicio del periodo + CF Operativo  + CF Inversión  + CF Financiación = Efectivo al final del periodo

    Visto esto, si queremos ver el Beneficio Neto Real de la empresa de forma más precisa (Flujo de Caja Libre o Free Cash Flow «FCF), partiremos de ese Cash Flow Operativo y le restaremos la Inversión recurrente en Activos Tangibles conocida como “Capex”.

    Yo adicionalmente también cuento la Inversión en Activos Intangibles que cada vez es más importante al estar presente la digitalización en el día a día de las empresas y por tanto, también se podría considerar una inversión recurrente necesaria:

    Flujo de Caja Libre o Free Cash Flow (FCF) =

    + Cash Flow Operativo

    – Inversión en Activos Tangibles (Capex)

    – Inversión en Activos Intangibles

    En este ejemplo, si queremos calcular el Flujo de Caja Libre o Free Cash Flow de los últimos 12 meses (LTM) sería el siguiente:

    + Cash Flow Operativo (CFO): $89.395M
    ( – ) Inversión en Activos Tangibles: $23.736M
    ( – ) Inversión en Activos Intangibles: –
    = Free Cash Flow: $65.659M

    Este, podríamos considerar que es el Beneficio Real, si nos fijamos, el Beneficio Contable es de $70.618M, pero después de los ajustes, el Beneficio Real más aproximado a la realidad de la empresa es de $65.659M.

    ¿CÓMO ESTIMAR LOS FLUJOS DE CAJA LIBRE O "FREE CASH FLOW" (FCF)?

    Esto como digo es lo que más quebraderos de cabeza trae, y normal, es al final uno de los pilares, pero en este caso, lo fundamental es, en mi opinión:

    1. Conocer perfectamente el modelo de negocio de la compañía,
    2. Entender el sector o industria al que pertenece y sus competidores,
    3. La fase del crecimiento en la que se encuentra la empresa,
    4. Conocer los objetivos de crecimiento del equipo directivo

    Al final, cuanto más conozcamos la situación actual de la compañía y los objetivos del equipo directivo para el medio y largo plazo, más precisión podremos tener a la hora de hacer una aproximación a los flujos de caja libre futuros.

    Lo que nos interesará no será tanto que valor exacto tendrán, sino tener una aproximación, es decir, si por ejemplo, este año, una empresa concreta ha generado 500 millones de euros en Beneficios (en términos de Flujo de Caja Libre), si decimos que el año siguiente va a generar 1.000 millones o 1.500 millones, equivalente a multiplicar por dos o por tres, podrá ser o no… Ese no es el tema, lo importante es que tenemos que documentar por qué esto será así:

    ¿Una nueva línea de negocio?
    ¿Mejora de márgenes?
    ¿Expansión del negocio en algún país o región?
    ¿La compañía ha realizado alguna adquisición?
    etc.

    Todo esto lo sabremos si conocemos la compañía,
    ¿Como?

    Pues:

    • Estudiando los últimos Informes Anuales y Trimestrales (en el apartado de relación con inversores de la web de la compañía)
    • Leer las Notas del CEO y Equipo Directivo (dentro de las cuentas anteriores)
    • Leyendo las Notas de Prensa (en el apartado de relación con inversores de la web de la compañía)
    • Algunas noticias adicionales (escribiendo el nombre de la compañía en Google y buscando noticias relacionadas)
    • Presentaciones Corporativas (en el apartado de relación con inversores de la web de la compañía)
    • Etc.

    Estudiando estos apartados anteriores tendremos la información necesaria para hacer alguna aproximación

    Cabe decir que, en diversas plataformas de agregados de información financiera como TIKR.com o Marketscreener.com podemos obtener información acerca de las estimaciones de Ingresos, Beneficios e incluso de los propios Flujos de Caja Libre o “Free Cash Flow (FCF)” estimados para los siguientes ejercicios, por parte de los analistas que cubren la compañía:

    Veamos el ejemplo de estas estimaciones para Google (Alphabet) en la plataforma TIKR:

    Cogiendo este ejemplo de Google, el consenso de analistas estima un crecimiento de los flujos de caja libre de un 18% anual de media para los próximos 4 ejercicios.

    fuente: app.TIKR.com

     

    Sí que es cierto que, en ocasiones, estos podrían estar sesgados a los intereses de cómo esté posicionada la entidad de inversión para la que trabaje el analista en cuestión en la empresa analizada (posición compradora o vendedora), aunque, en cierto modo, lo que vamos a ver ahí es una media de lo que opinan todos los analistas, por lo tanto, esto suele ser bastante preciso.


    Además, estos analistas son los que podríamos decir que conocen mejor la compañía, ya que están continuamente en contacto con los equipos directivos y tienen continuamente monitorizado el seguimiento y evolución de sus cuentas.


    Yo, personalmente utilizo bastante estas estimaciones, al menos para tener una guía de apoyo y contrastar resultados.

    De momento, en nuestra plantilla de valoración (que podrás descargarte al final) tenemos los siguientes datos:

    fuente: elaboración propia

    Hemos añadido otros campos como el número de acciones en circulación y otros datos como la Deuda Financiera Total y el dinero que la empresa tiene en Efectivo y Equivalentes, además del precio actual al que cotiza la empresa.

    La plantilla está preparada para estimar hasta 7 flujos de caja ya que nunca suelo estimar más allá de ahí.

    Hemos cogido las estimaciones a partir del ejercicio terminado en diciembre de 2022, ya que este análisis lo estamos realizando en enero de 2022.

    Visto esto, como decíamos, estos son los beneficios estimados para los siguientes años, que deben ser descontados a una tasa de rentabilidad que le exijamos a este proyecto, empresa o inversión que estemos valorando. 

    Esta tasa es lo que llamamos el Coste de Capital Medio Ponderado, conocido por sus siglas en inglés «WACC«

    ¿QUÉ ES Y CÓMO CALCULAR EL WACC O COSTE DE CAPITAL MEDIO PONDERADO?

    Vale, una vez ya tenemos los beneficios futuros estimados o aproximados, para obtener el valor actual de la empresa, obviamente no vamos a sumar los beneficios estimados de los años siguientes, ya sabes que el dinero de dentro de un año o dos no tiene el mismo valor que hoy, por varios motivos:

    1. Porque el precio de la vida sube (inflación) ponte por ejemplo el precio de la gasolina, no es lo mismo los litros que puedes poner en tu coche con 30€ hoy que los que podías poner hace 2 o 3 años.
    2. Si tienes que bloquear (invertir) una cierta cantidad de dinero hoy y que te devuelvan dentro de un año o cinco, pedirías algo a cambio por tener que renunciar al consumo de hoy.
    3. Invertir o prestar dinero hoy para que te lo devuelvan a futuro, tiene un riesgo, más o menos, pero tiene… Para alentarte a invertir en algo que tiene un elevado riesgo, lo harías si tuvieras una buena recompensa a cambio por asumir ese riesgo, si no… ¿Por qué lo ibas a hacer?

    POR LO TANTO…

    Esos beneficios que estimamos para los próximos años, deberemos descontarlos a hoy a una tasa concreta que vendrá relacionada con la rentabilidad que, como accionistas, queramos obtener anualmente a cambio de invertir nuestro dinero y en función del riesgo que para nosotros tenga esa inversión, entre otras cosas.

    Si la empresa o proyecto en el cual queremos invertir está financiado también con deuda, tendremos que ponderar la rentabilidad que nosotros queremos obtener con la rentabilidad que esperan tener esos acreedores de deuda (por ejemplo, el interés que cobre el banco por prestar dinero a la empresa).

    Veámoslo con un ejemplo práctico para interiorizar el concepto:

    EJEMPLO PRÁCTICO PARA ENTENDER EL WACC (1)

    Imagínate que vas al banco a pedir un préstamo para abrir tu nueva empresa, pongamos, por ejemplo, una panadería y el banco te cobra un 5% de interés anual por prestarte el dinero para que afrontes la inversión necesaria.

    ¿Qué rentabilidad mínima deberías obtener para que te saliera “viable” esta operación?

    Exacto, un 5%,

    Con esto, al menos obtendríamos la rentabilidad suficiente para pagar esa deuda que ha sido necesaria para abrir la empresa, lo que exceda de ahí, ya sería para ti como «trabajador».

    EJEMPLO PRÁCTICO PARA ENTENDER EL WACC (2)

    Pongamos ahora que en lugar de prestarte el banco el 100% de la inversión como en el caso anterior, te prestara solo la mitad, y tú como socio capitalista pusieras la otra mitad.

    Para abrir el negocio y asumir el riesgo, en base a otros proyectos similares y a la rentabilidad que podrías obtener en otras inversiones asumiendo menos riesgo, llegas a la conclusión que la rentabilidad que quieres obtener anualmente como accionista debería ser de, por ejemplo, un 20% anual sobre el capital que tú aportes para que te valga la pena el esfuerzo y asumir ese riesgo.

    En este caso:
    ¿Cuál sería la rentabilidad mínima que deberías obtener para satisfacer a ambas partes? (primero al banco como acreedor y luego a ti como socio):

    En este caso, tendríamos un negocio (panadería) que ha sido financiado 50% con deuda y 50% con capital de accionistas, por lo tanto, deberíamos ponderar lo que ambas partes exigen a la inversión, es decir:

    El 50% de 5% + el 50% de 20% = 0,5 *5% + 0,5*20% = 12,5%

    En este caso, la rentabilidad mínima que debería obtener el negocio (WACC) sería de un 12,5% anual para que tanto el accionista (tu) como el acreedor (banco) estén satisfechos y el negocio sea viable. 

    En palabras más técnicas o teóricas diríamos que el proyecto tendría un Valor Actual Neto (VAN) POSITIVO

    Luego vas a ver que cualquier pequeña variación dentro de este Coste de Capital Medio Ponderado incidirá bastante en el resultado final de la valoración, igual que también lo hará la Tasa de Crecimiento Constante que vamos a ver más adelante.

    Antes vamos a adentrarnos un poco más en el WACC

    Como hemos visto, este Coste de Capital Medio Ponderado se compone de, por un lado, el Coste de la Deuda (kd) que tenga la empresa, factor que no lo podemos controlar al ser un dato OBJETIVO, dependerá del interés que cobra el banco por prestarle dinero a la empresa y, en su caso, del interés que tenga que pagar la empresa por sus bonos.

    Por otro lado, la otra parte dependerá de lo que nosotros como accionistas le exijamos a esta empresa, lo que se conoce como Coste del Equity (Ke), esto es SUBJETIVO, y cada uno le podrá exigir más o menos.

    fuente: elaboración propia

    Y tú dirás:
    ¿Cómo se calcula este “Ke” o cómo sé cuánto tengo que exigirle a una inversión?

    CÁLCULO DEL COSTE DEL EQUITY O “Ke”

    Si nos vamos a la teoría estricta, el modelo desarrollado por Markowitz, conocido como CAPM que es el modelo estándar a la hora de analizar compañías por descuento de flujos dice, así a modo de resumido, que, como accionistas, lo que le vamos a exigir de rentabilidad a una empresa como decíamos antes va a depender de:

    1. Las alternativas que tengamos para invertir (en este caso sería invertir en el índice mediante gestión indexada o gestión pasiva)
    2. Dependerá también en cada caso de el riesgo adicional que tenga esa compañía en cuestión respecto a ese índice de referencia.

    EJEMPLO:
    Básicamente, si nos vamos al mercado norteamericano, donde su índice S&P500 de media da una rentabilidad, por ejemplo, del 9% anual, si inviertes en una compañía concreta, como Ford o General Motors que, por su negocio más cíclico tienen más volatilidad en el mercado que la media del índice si lo comparamos con empresas más estables o menos volátiles como CocaCola, Mc Donald’s o PepsiCo entre otras.

    Entonces, la fórmula que utiliza este modelo típico para calcular la rentabilidad que debemos exigirle a una empresa dependerá de las siguientes variables:

    1. Lo que conocemos como Rentabilidad sin Riesgo (R0) en finanzas que es básicamente el Bono del Estado a 10 años del país o región económica donde cotice la compañía, si estamos analizando una compañía estadounidense, utilizaremos como referencia el Treasury americano, si es española, el bono a 10 años del estado español… Esto lo llamaremos como «R0», y nos sirve como referencia para saber cuál es la rentabilidad que podemos obtener invirtiendo en esa misma divisa y región asumiendo el mínimo riesgo posible, por tanto, esta es la rentabilidad mínima que debemos exigirle a una inversión, a la que luego le añadiremos más variables.
    2. Por otro lado, tendremos en cuenta la Rentabilidad Media Anual que da el Mercado o Índice donde cotice esa acción, por ejemplo, si analizamos Google, tendremos en cuenta la rentabilidad media, por ejemplo, del índice S&P500. A esta variable la llamaremos «Rm»
    3. Finalmente, tendremos en cuenta una variable que nos mida cuanto riesgo tiene esa acción en relación con el índice donde cotiza, para medir esto, en los modelos de valoración se suele hacer con la «Beta».
      Como sabes, una beta superior a 1 quiere decir que esa acción tiene más riesgo o volatilidad que la media del mercado, una beta inferior a 1 querrá decir que esa acción tiene menos riesgo que la media del mercado donde cotiza (midiendo el riesgo por volatilidad).

    La fórmula es la siguiente:

    R0 + (Rm – R0) * Beta

    Esto, en cristiano se lee como que:

    La rentabilidad que le exigimos a una acción viene dada primero por la rentabilidad que podemos conseguir asumiendo el mínimo riesgo “R0”, más la rentabilidad extra que el mercado tiene sobre esa rentabilidad sin riesgo “Rm – R0” ajustándolo por el riesgo específico que tiene esa empresa “Beta”.

    Como ves, tiene sentido estandarizarlo de esta forma, pero esto es subjetivo en cada caso, ya que algunos inversores están dispuestos a asumir más riesgo que otros y el Coste de Oportunidad es diferente en cada inversor

    En este caso, yo no suelo utilizar siempre este método estrictamente, ya que, insisto que esto es subjetivo para cada uno, y esta variable “Ke” suele ser diferente para cada inversor, puedes utilizar esa aproximación para tener una referencia, pero al final, cada uno tiene una rentabilidad objetivo para cada acción y sobretodo un “Coste de Oportunidad” distinto a la hora de invertir.

    Esa Ke, bajo mi punto de vista es interpretada como el “Coste de Oportunidad”.

    Si seguimos con el ejemplo de Google y queremos calcular el Ke mediante Markowitz hacemos las siguientes asunciones:

    • R0 = 2,0% (Media de rentabilidad del Bono Americano 10 años (Treasury) los últimos 10 años) Datos de Investing.com
    • Rm = 9,0% (Media de rentabilidad del S&P 500 los últimos 20 años) Datos de Investing.com
    • Beta de Google = 1,06 (En relación al índice S&P 500 los últimos 5 años)

    Con esto, podemos calcular el Ke aproximado de Google:

    Ke = 2% + (9% – 2%) * 1,06

    Ke = 9,4%

    Lo que nos dice que, como accionistas, la rentabilidad que le tenemos que exigir a Google (Alphabet) por invertir en sus acciones debería ser de aproximadamente un 9,4%.

     

    * NOTA: Si estamos analizando una economía con tipos de interés cercanos a cero o negativos (como puede ser algunas economías europeas) una tasa R0 de la que podemos partir puede ser la inflación estimada, reflejando que, como mínimo, la rentabilidad que deseamos obtener como inversores al invertir sea la inflación o el crecimiento estimado de los precios para evitar la pérdida de poder adquisitivo.

    Si te está gustando este contenido, recuerda que en nuestro Canal de YouTube tenemos más contenido similar cada semana

    ¿Riesgo y Volatilidad es lo mismo?

    Este es un tema clave a la hora de analizar compañías y a la hora de invertir en bolsa, los modelos de valoración tradicionales y más utilizados como el modelo de Markowitz, Black Litterman o Sharpe, miden el riesgo por la volatilidad, es decir la variabilidad del precio de las acciones, y esto, en cierto modo tiene sentido si tu horizonte de inversión es del corto plazo, es decir, si como inversor, inviertes en bolsa con un horizonte de un año, dos o menos.

    En este sentido, la volatilidad sí que sería riesgo para ti porque implica que en semanas o meses vas a tener que vender esas acciones y, en ese caso, la volatilidad en el precio sí que tiene una gran incidencia en tu estrategia, ya que, en el corto plazo, no sabemos lo que la cotización va a hacer ya que inciden más factores como psicológicos, macroeconómicos o incluso noticias a corto plazo de la empresa y que influirán en la evolución de su precio.

    “La volatilidad representa riesgo cuando tu horizonte temporal de inversión es de corto plazo”

    El Problema con la BETA

    Como hemos visto también, a la hora de calcular la Ke, en el modelo se utiliza la “Beta” para cuantificar el riesgo individual que tiene una acción, y esto, en ocasiones, puede llevar a confusión, me explico:

    La Beta, como hemos comentado, lo que nos dice es lo que varía el precio de la acción en relación al índice al que pertenece. Entonces, bajo esta regla de tres estaríamos diciendo que empresas del presente y del futuro, líderes del mercado y grandes generadores de caja como Apple o Meta (la matriz de Facebook, Instagram y Whatsapp) tienen más riesgo que empresas cíclicas y con cierto riesgo financiero como Ford y General Motors, simplemente porque tanto Apple como Meta, aunque sí que pueden tener cierta volatilidad, al tener un peso importante en el índice, contribuyen más al rendimiento del índice de referencia.

    fuente: elaboración propia

    Como veremos ahora, cuanta más rentabilidad le exijamos a un proyecto, menor valoración teóricamente tendría que tener hoy.
    Yo te pregunto a ti:
    ¿Para ti, cuál de estos tipos de empresas tiene más riesgo?

    Antes de ir al apartado de la Tasa de Crecimiento Constante o Tasa “g”, que para mi es uno de los más importantes, o al menos, uno de los que más incidencia tiene sobre la valoración final, vale la pena que nos detengamos en ver ligeramente algunos aspectos sobre el Coste de la Deuda (Kd)

    Comparar Coste del Equity (Ke) con la Rentabilidad de los Accionistas (ROE)

    Esta parte puede ser clave en la interpretación de nuestro Coste del Equity o Rentabilidad que le exigimos como inversores a la empresa:

    Como hemos visto, el Coste del Equity hace referencia a la rentabilidad que los inversores exigen a la empresa / proyecto o inversión en cuestión para llegar a ser accionistas, es decir, la rentabilidad que desean obtener, ya sea via incrementos del precio de las acciones y/o vía dividendos.

    Puede ser interesante comparar esa rentabilidad que exigen los accionistas con la rentabilidad que realmente está obteniendo la empresa para evaluar la situación previamente, y esto lo medimos con el ROE que hace referencia a la rentabilidad que obtienen los accionistas.

    El ROE nos relaciona los Beneficios Contables que tiene la empresa (los encontraremos en la parte baja de la cuenta de Pérdidas y Ganancias) respecto a lo que han invertido los accionistas, es decir, el Capital o Equity que encontraremos en la Cuenta de Balance

    En este caso, los beneficios contables de Alphabet son unos 70.618 millones de dólares, frente a una inversión de los accionistas de 230.054 millones de dólares (media de 237.565 y 222.544)

    Esto equivale a una rentabilidad de los accionistas (ROE) del 30,7% (70.618 / 230.054)

    Por lo tanto, estamos viendo como en este caso, nosotros como accionistas le estamos pidiendo a Google una Rentabilidad del 9,4% (Ke) y mientras la empresa genera cada año una rentabilidad del 30,7%, lo cual, nos transmite cierta seguridad que como accionistas podemos llegar a conseguir esa rentabilidad que estamos exigiendo a cambio de invertir.

    Al final nuestra rentabilidad vendrá por el incremento del precio de las acciones o el cobro de dividendos, pero que la empresa genere ya esa rentabilidad puede ser una garantía. 

    Esto NO quiere decir que si el ROE es inferior al Ke signifique que no podemos conseguir esa rentabilidad, por esa regla de tres, todas las empresas de alto crecimiento o las que no generan beneficios valdrían cero y eso no es así. 

    Cuando hacemos una valoración, tenemos en cuenta la capacidad de la empresa de llegar en este caso a incrementar esa rentabilidad (ROE) y junto con ello, su capacidad de reducir riesgo generando rentabilidades que le llevará a reducir esa tasa que le exigimos para invertir según su riesgo (Ke).

    Google hoy ya podemos decir que es una empresa consolidada dentro de su sector, pero en su momento, cuando era una empresa que invertía en crecimiento, no generaba beneficios y ese Ke fue superior a su Rentabilidad.

    El problema será que esta tónica de no conseguir generar rentabilidades (ROE) superiores a la rentabilidad que exigen los accionistas para invertir en la empresa o proyecto (Ke) se mantengan a medio y largo plazo, esto puede tener un efecto muy negativo en la compañía ya que, dejaría de obtener financiación por parte de los inversores que dejarían de creer en ese modelo de negocio o exigirían una mayor rentabilidad a cambio (Ke) que saben que difícilmente podrían obtener.

    CÓMO CALCULAR EL COSTE DE LA DEUDA (Kd)

    Vale, esta parte realmente no tiene mucho misterio, como hemos comentado la podemos extraer de forma sencilla de las cuentas de la compañía, simplemente observando qué cantidad es la que paga de intereses, respecto al nivel de deuda medio que ha tenido en ese periodo.

    Veámoslo con el ejemplo de Google:

    Si nos fijamos en último año de la compañía (los últimos 2 semestres) empresa ha pagado un total de 253 millones de dólares en concepto de intereses (101 + 152):

    fuente: app.TIKR.com

    Estos intereses de 253 millones, aunque la deuda financiera actual de Google sea de 28.101 millones de dólares, los ha pagado sobre una deuda media durante estos dos últimos 2 semestres (es decir, durante el último año) que ha sido de aproximadamente unos 25.000 millones de dólares, por lo tanto, el coste de la deuda antes de impuestos será de un 1,0% (253 / 25.000):

    fuente: app.TIKR.com

    Y si… Digo “Coste de la Deuda Antes de Impuestos“ porque estos 253 millones de que la empresa paga como intereses, cuentan como un gasto dentro de la cuenta de resultados, como hemos visto en la tabla de antes, lo cual, quiere decir que estos intereses son deducibles fiscalmente para la empresa, por tanto, para la empresa, el coste no es de un 1,0%, será de un 1,0% menos la parte que se puede deducir fiscalmente.

    Vaya… ¿Ya me estás complicando el tema…?
    Tranqui, es bastante sencillo, no te asustes.

    Antes de nada, tenemos que aproximar cuál es el porcentaje medio que la empresa paga como impuestos:

    ¿Cómo Calcular la Tasa de Impuestos Efectiva?

    Para ello:

    1. Nos vamos a la Cuenta de Resultados
    2. Cogemos lo que la empresa ha pagado como Impuestos
    3. Lo dividimos entre el Beneficio Antes de Impuestos (EBT por sus siglas en inglés).

    Con esto, veremos qué porcentaje de Impuestos ha pagado la empresa respecto al Beneficio Antes de Impuestos que ha generado, esto es lo que llamamos la Tasa Efectiva de Impuestos (Lo verás también como Effective Tax) y en muchas plataformas de datos financieros de empresas ya nos lo da calculado como ves en esta tabla siguiendo con los datos del ejemplo de Google:

    fuente: app.TIKR.com

    En los últimos 12 meses, Google ha pagado 14.403 millones en Impuestos, frente a un Beneficio Antes de Impuestos (EBT) de 85.021, si hacemos la división vemos como nos da ese 16,9% de Tasa Efectiva de Impuestos que ha pagado la compañía estos últimos 12 meses en concepto de impuestos.

    Por ello, pone el ejemplo de antes, la empresa realmente no tiene un Coste de la Deuda (Kd) del 1,1%, tiene un Kd del 1,0% menos el 16,9% sobre este 1,0%.

    ¿Como calculamos esto?
    Podemos hacerlo de dos formas:
    1. 1,0% – (1,1% * 0,169) = 0,8%
    2. 1,0% * (1 – 0,169) = 0,8%

    Entonces, ya tenemos la segunda variable:
    Coste de la Deuda Después de Impuestos (Kd) = 0,8%

    Con esto, ya tenemos las dos variables necesarias para aproximar el WACC o Coste de Capital Medio Ponderado.

    ¿CÓMO CALCULAR EL WACC A PARTIR DEL Ke Y EL Kd?

    Una vez aquí, la forma fácil es ver qué porcentaje representan las deudas totales (liabilities) sobre el total del pasivo (Liabilities + Equity) y hacer lo mismo con el Equity (que es el valor contable de las aportaciones de los socios + beneficios anteriores y reservas entre otras cosas y luego ponderar.
    En este caso:

    • El Equity o Capital representaría el 70% de la estructura de financiación de Google (244.567 / 347.403)
    • El Pasivo de la compañía representaría el 30% restante (102.836 / 347.403)

    fuente: app.TIKR.com

    Aunque esto, no sería del todo preciso en mi opinión,

    ¿Por qué?

    • Porque dentro de esas Deudas Totales (o Total Liabilities) tenemos numerosas partidas como ingresos que se han cobrado antes de ser facturados o impuestos pendientes de pago (por aplazamientos) que son partidas que se sitúan en la parte de la Deuda por una cuestión contable.

    Tenemos también otras cuentas como los pagos pendientes a proveedores (accounts payable) no se consideran deuda, ya que es algo que la empresa debe, pero no debe pagar un interés por su aplazamiento, normalmente a los proveedores se les considera «financiación gratis».

    • Por otro lado, debemos tener en cuenta que, al ponderar el Equity y la Deuda tal y como lo vemos en el Balance, estaríamos valorando  la Deuda Financiera a “Valor de Mercado” pero el Equity o aportación de los Accionistas la estaríamos valorando a «Valor Contable» 

    ¿CÓMO SOLUCIONAMOS ESTO?

           1.   Utilizando la deuda financiera estrictamente, es decir esos 28.000 millones de dólares que tiene actualmente de deuda financiera Google en lugar de las Deudas Totales.

    Lo que a nosotros nos interesará serán esas Deudas que hacen que la empresa tenga que pagar un interés a cambio, principalmente aquí tendremos los préstamos bancarios, las emisiones de bonos y los leasings, por los cuales la empresa debe pagar un interés.

    En definitiva, incluiremos todas las partidas del pasivo por las que la empresa haya pagado un tipo de interés, es decir, las que hemos tenido en cuenta para el cálculo del Coste de la Deuda (Kd)

           2.   Por otro lado, podemos utilizar el Valor de Mercado del Equity o aportaciones de los accionistas, es decir, la «Capitalización en Bolsa” de las acciones de Alphabet.

     

    Al final lo que queremos es saber lo que le cuesta a la empresa la financiarse:

    1. Lo que paga intereses por esta es la deuda financiera
    2. La rentabilidad que exigen los accionistas o inversores, que compran y venden esas acciones que, por un lado acuden a esas ampliaciones de capital donde se emiten acciones a valor contable, pero se negocian en un mercado secundario (la Bolsa) a un valor de mercado determinado, que impulsará a un inversor a comprar o no esas acciones.

    Por lo tanto, quizás, valorar ambas variables a valor de mercado es muy importante porque como vas a ver ahora, utilizar un método u otro hará variar notablemente en muchos casos el WACC, y, por tanto, la Valoración final.

    Si ponderamos la estructura de financiación en función a esto, quedaría de la siguiente forma:

    • Deuda Financiera de Google: 28.109 millones de dólares
    • Valor de Mercado de las Acciones de Google (Capitalización): 1.840.865 millones de dólares
    • Total: 1.840.865 + 28.109 = 1.868.974

    Porcentaje sobre la estructura de financiación:

    • Deuda: 1,5% (28.109 / 1.868.974)
    • Capital: 98,5% (1.840.865 / 1.868.974)

    AHORA SI… ¿CUÁL ES EL WACC DE GOOGLE?

    Vemos como la estructura de financiación cambia considerablemente, ya que, si cogemos el capital a valor contable, representa un 70% de la financiación, pero si lo valoramos a valor de mercado, igual que la deuda financiera, este representa un 98,5%.

    Por lo tanto, ya tenemos los datos necesarios para aproximar el WACC o coste de capital medio ponderado:

    • Ke: 9,4%
    • % Capital: 98,5%
    • Kd (después de impuestos): 0,8%
    • % Deuda: 1,5%

    Entonces:

    WACC = 9,4% * 0,985 + 0,8% * 0,015

    WACC = 9,3%

    Según el modelo CAPM, la rentabilidad que deberíamos exigirle a las acciones de Google debería ser de un 9,3% anual

    ANALICEMOS LAS DIFERENCIAS:

    Si cogemos datos del Balance estrictamente, el peso del Equity y la Deuda Total harían un WACC del 6,8% frente al 9,3% que hemos ajustado nosotros.

    Más tarde veremos como este menor WACC nos daría una mayor valoración objetivo, lo cual, puede ser mejor a priori, pero si realizamos e

    fuente: elaboración propia

    NO CAIGAS EN ESTA TRAMPA CON EL WACC

    Como acabamos de ver, la rentabilidad que exigen los accionistas es superior a la rentabilidad que va a exigir un acreedor «en términos porcentuales» ya sean bonistas o las propias entidades bancarias , y esto siempre va a ser así básicamente porque lo que un inversor le exija a la empresa por asumir el riesgo de ser accionista dependerá en parte de cuánto exigen los acreedores de deuda ya que un accionista asume un mayor riesgo que un acreedor.

    Pues a lo que voy: 

    Al ver que este Kd normalmente va a ser menor que ese Ke y que, al mismo tiempo, cuanto más bajo sea el Wacc, a menor tasa se descontarán los flujos futuros a día de hoy y, por tanto, eso se traduce en una mayor valoración actual, podrías llegar a la conclusión que cuanto más esté financiada la empresa con Deuda mejor, porque más peso tendrá ese Kd al ponderar el Wacc y por tanto, un mayor valor actual de la empresa. 

    Si realmente has interiorizado el proceso de lo que hemos visto hasta ahora sobre el Ke o Coste del Equity ya te estarás dando cuenta que pensar esto es una locura, si no, no te preocupes porque es normal pensarlo, pero te voy a intentar explicar el riesgo que esto tiene y por qué luego, en la práctica, esa mayor ponderación de la deuda no se traduce en un Wacc más bajo, si no lo contrario, mira:

    Si lo piensas bien, por un lado, ese coste de la deuda es un coste recurrente al que debe hacer frente la empresa cada año, vaya bien o vaya mal, ganen dinero o no, e independientemente si se cumplen las expectativas o no, de no poder pagarlo, la empresa entraría en concurso de acreedores y tendría serios problemas porque vería como los inversores no querrían invertir en la compañía (o lo harían incrementando el Ke) y los acreedores tampoco querrían prestarle dinero a la empresa (o lo harían a un mayor tipo de interés o Kd) y eso como ves, no sería bueno para el Wacc. 

    En cambio si la empresa no cumple con las expectativas de los accionistas, dentro de que tampoco es bueno, no es un coste recurrente al que tenga que hacer frente, simplemente es una «expectativa» de lo que espera obtener el accionista anualmente, ya sea vía dividendos o vía revalorización del precio de las acciones al haberse incrementado el valor la compañía, pero si eso no es así, el accionista lo que hará es o conformarse o vender las acciones, que como digo, no es que sea bueno tampoco, pero no pondría en riesgo la continuidad de la compañía (en principio).

    Por otro lado, si pensamos que endeudar al máximo la compañía para que ese coste de la deuda represente el máximo de la estructura de financiación y así conseguir un Wacc bajo, estaríamos apalancando excesivamente la compañía e incrementando esos costes «fijos» recurrentes de los intereses que la compañía debe pagar tanto en buenos como malos momentos, además que también habría una reducción de márgenes de beneficios al pagar tanta deuda. 

    Esto, como puedes imaginar hace que se perciba a la compañía con mayor riesgo, y si esto es así, volvemos a lo de antes… Los accionistas exigirán más rentabilidad a cambio de invertir en la compañía (se incrementa el Ke) y los bonistas y bancos acreedores exigirán más interés a cambio porque interpretarán que la empresa tiene más riesgo al tener un mayor ratio de endeudamiento o apalancamiento hasta incluso que haya un punto que decidan no prestar y cerrar el grifo de financiación

    Si a una empresa se le cierra el grifo de financiación tanto por parte de accionistas como acreedores, esa empresa vale «0» o una cifra cercana a ello.

    Espero que se haya entendido porque este punto es crucial.

    Sigamos con otra clave:

    CLAVE: LA RENTABILIDAD EXIGIDA (WACC) VS RENTABILIDAD DEL NEGOCIO (ROIC)

    Igual que hemos visto antes la comparación entre el Ke y la Rentabilidad de los Accionistas (ROE), podemos hacer la misma comparación comparando el WACC con el ROIC:

    Este WACC es la rentabilidad que exigimos a la inversión para poder invertir, entonces, sería lógico pensar que la empresa, como mínimo, debería generar con su negocio una rentabilidad igual o superior a ese WACC porque, de no ser así, dificilmente podrá crecer el valor de la empresa a esa tasa exigida, y esto lo vamos a medir mediante la rentabilidad sobre el capital invertido (la encontrarás como ROCE y ROIC, aunque, según la base de datos que consultes, las verás calculadas de distintas formas, pero nos dan una información similar, lo mejor es que lo calcules por ti mismo/a, te cuento como:

    Lo que necesitamos calcular es cuál es el Beneficio Operativo Neto después de Impuestos respecto al capital que se ha invertido, y para ello, necesitaremos el Capital Invertido por un lado y el Beneficio Operativo sin impuestos por el otro:

    Cálculo: Beneficio Neto Operativo (NOPAT)

    fuente: app.TIKR.com

    En este caso, el Beneficio Operativo (EBIT) es $72.480M, y lo que necesitamos es quitar los impuestos pero NO los intereses, ya que la valoración la hacemos mediante el Flujo de Caja «Libre» y esto es el Flujo de Caja «Libre» de Deuda, por lo tanto, no descontaremos los intereses para el cálculo del Beneficio Operativo, solo los impuestos, por lo tanto, se multiplicaría ese EBIT por 1 menos la la tasa efectiva de impuestos calculada anteriormente que ascendía a 16,9%, de este modo obtendríamos los impuestos que se hubieran pagado sin tener en cuenta la deuda de la compañía, es decir, sin haber pagado intereses. Otra opción también es coger el impuesto pagado realmente, que en este caso ascendería a esos $14.403M de arriba.

    Cálculo: Capital Invertido

    fuente: app.TIKR.com

    El Capital Invertido lo calcularemos con la financiación necesaria de la empresa para haber financiado sus activos, es decir, la Deuda más las aportaciones de los Socios y los Beneficios Generados anteriormente que se han reinvertido en la empresa.

    Por lo tanto, Retorno sobre el Capital invertido de Google (Alphabet) será el siguiente: 

    Beneficio Neto Operativo (NOPAT) de Google: 72.480 – 14.403 = $58.077M

    «También lo verás calculado como [EBIT * (1- Tasa Efectiva de Impuestos)] considerando los impuestos que se pagarían si la empresa no tuviera deuda»

    Capital Invertido de Google: 244.567 + 28.109 = 272.676

    «Aquí verás también como en muchas plataformas te lo calculan de formas distintas incluyendo más variables en la ecuación, pero siempre, estas dos variables serán la estructura central de este cálculo»

    Google ROIC

    Como ves, el negocio de Alphabet (Google) genera una Rentabilidad Sobre el Capital Invertido del 22,1% mientras nosotros le estamos exigiendo una Tasa de Descuento (Wacc) del 9,3%. 

    Es decir, el negocio crece a una tasa notablemente superior a la que le estamos exigiendo, lo cual, es un muy buen punto de partida.

    AJUSTE: Al calcular el Capital Invertido (Deuda + Equity) podemos ajustarlo por la parte de esa financiación que la empresa todavía no ha invertido, es decir, el efectivo y equivalentes, que en el caso de Alphabet es de $142.003M. Lo cual, en este caso, el capital invertido sería de $130.673M es decir: (244.567 + 28.109 – 142.003).

    Dada la elevada caja que tiene la empresa, el ROIC de Alphabet podría ascender al 46,1%, más del doble de lo calculado anteriormente.

    Este Retorno Sobre el Capital Invertido o ROIC podemos interpretarlo como la mejor medida o ratio para medir la rentabilidad de la empresa, ya que nos da información de la rentabilidad que la empresa ha obtenido a través de todos los recursos (Capital, Beneficios Retenidos y Deuda) cuando hicimos el cálculo del ROE solo teníamos en cuenta el Capital y los Beneficios Retenidos.

    ¡OJO! Igual que dijimos en la comparación entre el Ke y el ROE, que la rentabilidad de la empresa hoy (ROIC) sea inferior al WACC no quiere decir que la empresa no tenga valor, tenemos que valorar la capacidad de la empresa de incrementar sus rentabilidades a futuro y de reducir sus riesgos para obtener un WACC más reducido 

    Es normal que una empresa que se encuentra en una fase inicial de su actividad o en una fase de elevado crecimiento no genere beneficios o tenga rentabilidades bajas (ROIC bajo) y/o se perciba con un mayor riesgo (mayor WACC). 

    El problema será, como comentábamos antes, que esta tónica de tener unos costes de financiación (WACC) superiores a la rentabilidad que la empresa obtiene con su actividad (ROIC) se mantengan a medio y largo plazo, esto puede tener un efecto devastador en la compañía ya que, dejaría de obtener financiación debido a que los inversores y acreedores dejarían de creer en ese modelo de negocio.

    Visto esto, vamos a ver el otro aspecto fundamental que va a ser clave a la hora de hacer una valoración por descuento de flujos, la tasa de crecimiento constante o Tasa “g”, veremos como calcularla, qué fallos puede tener y cómo podemos ajustarlos para no caer en trampas de valoración o en resultados finales poco precisos:

    ¿QUÉ ES LA TASA DE CRECIMIENTO CONSTANTE? (TASA g)

    Bien, como comentaba antes, realmente si una empresa vale lo que va a generar a futuro para saber lo que vale hoy deberíamos estimar todos los flujos de caja para el resto de su vida.

    Esto, como puedes imaginar, sería una locura además de imposible si consideramos que una empresa va a estar en funcionamiento infinitos años, aunque, por otro lado, no tampoco tendría ningún sentido estimarlos como veremos luego.

    Entonces, lo que hacemos es estimar unos años: 3, 5, 10… Los que sean, y considerar que, a partir de ahí, estos beneficios o flujos de caja libre van a seguir creciendo anualmente a una tasa de crecimiento constante.

    Es decir, calculamos lo que en matemática financiera se conoce como una “Renta Perpetua” y esto es lo que se conoce como el “Valor Terminal” o “Valor Residual”, ahora lo veremos con más detalle.

    Al considerar esa tasa de crecimiento para el resto de los años, verás que es un ejercicio bastante subjetivo, la verdad… Además, como te he dicho antes y como te voy a demostrar, este tiene una gran incidencia en el resultado final.

    Según los modelos de valoración tradicionales, esta tasa de descuento se calcula como:

    ROE * (1 – PayOut)

    • Donde ROE es la rentabilidad de los accionistas de la empresa = Beneficio / Capital o Equity
    • PayOut = Es el porcentaje del Beneficio que la empresa paga como dividendos
    • Si el PayOut es el porcentaje del beneficio que la empresa paga como dividendo, (1-PayOut) sería el porcentaje restante del Beneficio, es decir, el que la empresa reinvierte en la propia compañía, entonces: (1-PayOut) sería = Reinversión / Beneficio.

    Problema con la "Tasa g" y cómo Solucionarlo

    Antes de nada, vamos a desgranar la fórmula:

    • Si: ROE = (Beneficio / Equity)
    • y (1-PayOut) = (Reinversión / Beneficio),

    Entonces:

    g” = [ (Beneficio / Equity) * (Reinversión / Beneficio) ] 

    Si simplificamos la fórmula, nos quedaría que:

    “g”= Reinversión / Equity

    • Es decir, estaríamos diciendo que la Tasa de Crecimiento Constante (g) dentro de unos años, depende del porcentaje de los beneficios que la empresa destine hoy a reinvertir en sí misma.
    • También, si la empresa no paga dividendo, la tasa de crecimiento constante o Tasa g, sería igual a su ROE, ya que [1 – PayOut] sería igual a 1.

    fuente: elaboración propia

    Esto puede ser útil para una aproximación, pero quizás no es preciso del todo aplicarlo a todo tipo de compañías, ya que, de este modo, asumiríamos que empresas como Google van a crecer de forma permanente al 30%, Microsoft al 50% anual y Apple al 150% cada año el resto de su vida.

    Por tanto, los analistas siempre tenemos que hacer ajustes a esto, además que, como verás ahora, la tasa de crecimiento no puede o no debería ser superior al WACC.

    Esta ineficiencia, en mi opinión, puede venir dada porque, al calcular el ROE, los beneficios están a “Valor de Mercado” y el capital “Equity” lo cogemos a “Valor Contable”.

    En empresas o sectores que coticen a un Price to Book (Capitalización / Equity) elevado, podría darnos datos poco precisos.

    Un ajuste que yo suelo hacer es calcular el ROE con el “Capital” a Valor de Mercado, es decir, la “Capitalización”. Entonces, la fórmula quedaría así:

    ROE (ajustado) = Beneficios / Capitalización

    Si… Esto es equivalente a lo que conocemos como “Earnings Yield” o “Inversa del PER(si te fijas es la fórmula del PER al revés) y esto, al final, nos dice la realidad de la rentabilidad que el mercado (inversores) le están exigiendo a la empresa para invertir.

    Entonces, en compañías como Google, donde el Valor de Mercado de sus acciones (Capitalización) es más de 8 veces el valor contable de sus acciones (Price to Book > 8), si calculamos el Earnings Yield o Inversa del PER, nos daría que la rentabilidad exigida por el mercado es de un 3,8% frente al 30% que veíamos antes.

    En el caso de Microsoft, cotiza a 15 veces su valor contable y su Earnings Yield es del 2,9% frente al ROE del 50% que veíamos antes cogiendo datos a valor contable.

    Finalmente, Apple, que tiene un ROE del 150%, como cotiza a casi 45 veces su valor contable, si hacemos el ajuste nos da que el ROE a valor de mercado es de un 3,3%.

    Estos datos sí que podrían ser más ajustados para considerar al buscar una tasa de crecimiento anual media a perpetuidad.

    Además, algo más preciso todavía podría ser coger la media de los últimos años y no coger solo el dato actual.

    fuente: elaboración propia

    Por lo tanto, a la hora de escoger a tasa de crecimiento constante (tasa g) para Google, según el modelo CAPM debería ser de un 30% (porque Google no paga dividendos), pero, si realizamos el ajuste y calculamos ese ROE con el valor de las acciones a valor de mercado o haciendo la inversa del PER (que como hemos visto, es lo mismo), podemos obtener una tasa de crecimiento constante más aproximada.

    El PER medio de Google los últimos 5 años es de aproximadamente 26,6x:

    fuente: app.TIKR.com

     

    Si hacemos la inversa de este PER 26,6x nos daría que la tasa de crecimiento constante que podemos exigir o estimar a perpetuidad para Google en este modelo de valoración podría ser de un 3,8% (1 / 26,6)

    «Tasa g» de Google = 3,8%

    Aquí tenemos el resumen de los cálculos comentados del WACC y la Tasa g necesarios para poder llevar a cabo la valoración final:

    fuente: elaboración propia

    Otro Problema con la Fórmula de la "Tasa g"

    Otro problema que podemos ver es que, al final, lo que nos dice esta fórmula, no es más que la empresa seguirá creciendo a medida que crezcan esos beneficios, ya que estos beneficios luego pasan al balance de situación como «beneficios retenidos» y eso hace incrementar el «Equity» o la aportación de los accionistas.

    Si la empresa pagara dividendos, el Equity o capital de la compañía se incrementaría en esos (beneficios generados – dividendos pagados)

    El problema está que esta fórmula no tiene en cuenta otros mecanismos de retribución a los accionistas que también harían ver reducido la parte del beneficio que se activa en balance como son las recompras de acciones propias, vamos a verlo con un ejemplo en base a lo sucedido el año anterior: 

    Vemos que Google en el año 2020 generó unos 40.269 millones de dólares en beneficios, según la fórmula, el equity, el año siguiente dentro del apartado de beneficios retenidos, debería incrementarse en esos 40.269 millones de dólares aproximadamente, pero veamos que pasa: 

    Los beneficios retenidos el año siguiente se han incrementado en unos 10.300 millones de dólares (163.401 – 152.122), esto debería ser porque la empresa ha pagado dividendos, (de no ser así, se deberían haber incrementado lo mismo que los beneficios generados) y por tanto, parte de ese beneficio se ha distribuido como dividendos y no se va a quedar en la empresa para reinvertirlo, pero veamos si eso es cierto.

    Como vemos, la compañía no pagó dividendos en 2020, pero si que recompró acciones propias (bien para retribuir a los accionistas incrementando el Beneficio por Acción al retirar acciones del mercado o bien para retribuir a ciertos trabajadores con pagos en acciones), estas recompras de acciones ascienden a algo más de 31.000 millones, lo cual, si lo restamos al beneficio generado (40.269 millones) nos daría una cifra más cercana a lo que vemos en balance.

    Fórmula Alternativa de Cálculo de la "Tasa g"

    Si recordamos, hemos visto que, despejando la fórmula, podemos obtener que la tasa g es igual a Reinversión / Equity, midiendo esta «Reinversión» como la parte del Beneficio Contable que la empresa no reparte como Dividendos.

    Pero hemos visto que:

    1. Con esto, estaríamos asumiendo que la empresa reinvierte todos los beneficios que genera
    2. El beneficio contable no refleja la realidad del beneficio que genera la empresa
    3. Esta reinversión, no refleja el importe que realmente la compañía reinvierte en su crecimiento 

    Por lo tanto, un ajuste que nos puede ayudar sería calcular esa Reinversión / Equity pero teniendo en cuenta la reinversión real que lleva a cabo la compañía, es decir:

    Reinversión = Inversión en Capital «Capex» y en Intangibles + Adquisiciones de otras compañías + Working Capital

    Incluso si lo queremos hacer mejor aún, podemos ajustar esa Reinversión por:

    1. Emisiones Netas de Deuda (añadiendo a la fórmula: + Deuda Amortizada – Deuda Emitida) 
    2. Ampliaciones de Capital Netas (añadiendo a la fórmula: + Recompras de Acciones – Ampliaciones de Capital)

    Con esto, tendremos en cuenta exactamente  lo que la empresa reinvierte en sí misma a través de sus beneficios, sin tener en cuenta la financiación extra que haya podido entrar en la compañía vía emisiones de deuda o ampliaciones de capital. 

    Esta Información para la reinversión la encontraremos en la cuenta de  Cash Flow

    Estos datos los pasamos a excel y con la ayuda de una pequeña tabla podemos hacer una aproximación de cuánto ha reinvertido la compañía realmente cada año.

    En este caso, igual que hemos hecho anteriormente, realizaremos el ajuste de dividirlo por ese Equity pero a Valor de Mercado, es decir, respecto a la CAPITALIZACIÓN DE MERCADO que tenía la compañía en ese momento:

    En este caso, obtenemos una Tasa de Crecimiento Constante del 3,4%, similar al 3,8% estimado con la fórmula tradicional después de nuestro ajuste, este cálculo o aproximación de la Tasa g, puede ser más preciso que cualquier otro método que hayamos utilizado.

    Otras Opciones para el Cálculo de la "Tasa g"

    Al final, cualquier pequeña variación que hagamos en esta Tasa de Crecimiento Constante incidirá considerablemente en el cálculo del Valor Residual (VR) de una compañía, además, este VR explica, como verás ahora, el 80% o más de una valoración, lo cual, aproximar correctamente la Tasa g o bajo el máximo sentido común es crucial, por ello, se me ocurren otros ajustes que yo realizo en ocasiones para hallar esta Tasa g:

    • En grandes compañías, o empresas consolidadas caracterizadas por un bajo crecimiento, se puede seleccionar una Tasa de Crecimiento Constante (Tasa g) que sea similar a la inflación media a largo plazo de la mayor divisa en la que se realice su actividad operativa.
    • Se puede considerar también la tasa de crecimiento anual media de la economía a la cual pertenezca la empresa o de la economía donde tenga mayor exposición (en términos de crecimiento de crecimiento del PIB)
    • Para empresas de alto crecimiento o que no generan beneficios se puede coger la Tasa g similar a empresas más estables o referentes comparables en su sector.
    • Este lo utilizo en bastantes ocasiones:  Si el objetivo de tu análisis es ver si existe potencial de revalorización o no y el objetivo no es encontrar un valor potencial, con el objetivo llevar a cabo un análisis más «conservador» puedes dejar esta variable igual a cero
    • Recuerda que esta tasa es a la que se esperaría que los beneficios de esta empresa siguieran creciendo a perpetuidad, por ello, quizás no tenga mucho sentido que esta tasa sea muy superior al crecimiento estimado de la economía (PIB)

    Vamos ahora a ver el último de los pilares que comentábamos al principio que componen una Valoración por Descuento de Flujos de Caja, que es el Valor Terminal o Valor Residual.

    Con este último paso, veremos cuál es el precio objetivo acorde a nuestra valoración.

    ¿Cuánto potencial de revalorización puede tener?

    ¡Veámoslo!

    VALOR TERMINAL O VALOR RESIDUAL DE UNA ACCIÓN O UN PROYECTO

    Esto es lo que decíamos que calculábamos como el valor de la empresa en un momento determinado que descontaba todos los flujos futuros estimados a una tasa de crecimiento concreta que era estable en el tiempo, para no tener que calcular flujos de caja infinitos.

    Y esto, poca broma, pero es más del 70 – 80% de una valoración, como también te demostraré más abajo.

    Para calcularlo necesitaremos el WACC y la Tasa de Crecimiento Perpetua “g” y se calcula como una renta perpetua

    ¿Qué es una Renta Perpetua?

    Una renta perpetua lo que nos dice es lo siguiente:

    Si, por ejemplo, tenemos un ingreso recurrente perpetuo de 1.000€ al año, que crecerá al 5% anual.

    ¿Cuánto valdría esta inversión hoy para nosotros si le exigimos una rentabilidad de, por ejemplo, el 9% anual?

    Bien, tenemos una inversión con las siguientes variables:

    • Flujo de Caja: 1.000€
    • Ke = WACC: 9% (en este caso, Ke y Wacc es lo mismo porque no hay deuda)
    • Tasa de crecimiento “g”: 5%

    La fórmula para el cálculo es la siguiente:

    fuente: elaboración propia

    En nuestro ejemplo: [ 1.000 * (1 + 0,05) / (0,09 – 0,05) ] = 26.250€

    Es decir, en base a las variables que ofrece esta renta (Flujo de caja y tasa de crecimiento) y, teniendo en cuenta nuestra expectativa de rentabilidad, deberíamos pagar unos 26.250€ por esta inversión.

    Cuanto más bajemos esa expectativa de rentabilidad (WACC), mayor valor podría tener esta inversión para nosotros.

    Como ves, la tasa de crecimiento constante que le damos a cada acción no puede ser superior al WACC ya que esto haría que la fórmula diera error

    CÓMO CALCULAR EL VALOR RESIDUAL EN UN MODELO DE DESCUENTO DE FLUJOS

    Dicho esto, si nos vamos al ejemplo de Google, donde ya tenemos todos los datos necesarios para proceder a la aproximación final del precio o valor objetivo para las acciones de Google:

    fuente: elaboración propia

    Básicamente, tenemos estimados los flujos de caja o beneficios estimados de Google para los siguientes 4 años, y el Valor Residual que tenemos que calcular ahora, hará referencia al Valor que tendrían los beneficios de Google a partir del año 4, considerando una tasa de crecimiento del +3,8% anual y descontado a una tasa del 9,3%.

    La fórmula será la siguiente:

    Valor Residual (VR) = [ $131.623M * (1+0,038) / (0,093 – 0,038) ] =

    Valor Residual (VR) = $2.468.988,4M

    Ahora si…
    Llega el momento decisivo,
    ¿Cuál es el valor objetivo de las acciones de Google?

    ¿CÓMO OBTENER UN VALOR OBJETIVO POR DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA?

    Si incluimos esta última variable en nuestro Modelo de Valoración nos dará los siguientes resultados:

    fuente: elaboración propia

    Según nuestro modelo de valoración, descontando los flujos de caja estimados a una tasa (WACC) del 9,3% anual obtenemos el Valor actual de la Empresa o “EV”, de $2.054.063M ($2 trn) al cual, si ajustamos por Deuda y el Efectivo + Equivalentes en Caja obtenemos un valor de mercado de las acciones de Alphabet (Google) de $2.167.957M (aprox. $2,17 trn).
    Esto, dividido entre el número de acciones en circulación (aprox. 663,76M), equivale a valorar cada acción de Google a un Precio Objetivo de 3.266$
    Y esto representa un Potencial de Revalorización de un 18% aproximadamente respecto al precio de mercado actual.

    Precio Objetivo de Alphabet (Google) = 3.266 $/acción 

    Potencial del 18%

    Antes hemos visto un ejemplo de lo que pensaba el consenso de analistas de Unilever, veamos a ver qué piensa en este momento el consenso de analistas acerca del precio objetivo que puede tener la acción de Google (Alphabet): 

    fuente: Bloomberg

    En este caso, vemos que nuestra Valoración Objetivo de $3.266/acción con un enfoque algo conservador se sitúa alrededor de la media de los analistas que cubren las acciones de Alphabet con un Precio Objetivo medio de los analistas de $3.377,89/acción

    Además, como vemos arriba de la imagen, de los 51 analistas que han realizado algún tipo de recomendación de la acción, 50 de ellos le dan un potencial alcista o recomendación de compra mientras tan solo uno aconseja mantener y ninguno tiene recomendación de venta.

    Esto es bueno compararlo después de haber realizado tu propia valoración, ya que te servirá para tener una guía de por donde va tu análisis respecto al resto de analistas que teóricamente mejor conocen la compañía.

    Tu valoración no debe ir acorde a lo que piense el consenso necesariamente, servirá si tu valoración está muy lejos del consenso (tanto al alza como a la baja) pero para poder interpretar qué descuentan o han incluido en su modelo los analistas y que tú no has tenido en cuenta o al contrario, de hecho, si existe una dispersión elevada entre tu valoración y la del consenso de analistas, si la puedes defender o respaldar, posiblemente estés frente a una gran oportunidad del mercado, siempre que sepas interpretar por qué el mercado está dando esa oportunidad.

    Recuerda que si te está gustando, esto son píldoras de lo que vemos en Bolsalytics, nuestra Academia Online donde tenemos Programas Avanzados para llevar tus habilidades analíticas al siguiente nivel.

    La Importancia del Valor Residual en una Valoración por Descuento de Flujos

    Si analizamos bien la valoración, vemos que de esos $2 trn de Enterprise Value o Valor de Empresa que obtenemos al descontar los flujos a día de hoy, $1,7 trn vienen dados por el Valor Residual o valor que le damos a la empresa en este caso a partir del año 4 en adelante para no tener que calcular todos los flujos, es decir, que este valor terminal o valor residual explica el 84% de la valoración:

    fuente: elaboración propia

    Como puedes ver, gran pate de la valoración viene dada por el cálculo de este Valor Residual, que depende del último flujo que hayamos estimado, por lo tanto, en empresas de alto crecimiento (Growth) en las cuales se espera un crecimiento elevado para los próximos años, y también en compañías que a día de hoy no generan beneficios pero que estos se espera que se generen dentro de unos años, ese Valor Residual (VR) explicará prácticamente el 100% de la valoración.

    Por ello, cualquier factor que pueda alterar la tasa a la que descontamos esos flujos y con la que calculamos ese VR (es decir, WACC y Tasa g) hará que la valoración de hoy varíe considerablemente.

    Esto hace que, por ejemplo, ante subidas de tipos de interés o expectativas negativas del mercado estas acciones sufran más, ya que estos factores comentados afectarán al Coste de la Deuda (Kd), Rentabilidad sin Riesgo (R0), la Rentabilidad Estimada del Mercado (Rm) y a las expectativas de crecimiento futuras.

    Todos estos factores vemos que son necesarios para el cálculo tanto del WACC como de la Tasa de Crecimiento Constante o «Tasa g», por tanto también para el cálculo del VR, que, como hemos comentado, para este tipo de compañías representará casi toda la valoración por descuento de flujos estimada a día de hoy.

    » En compañías de Alto Crecimiento y empresas que a día de hoy no generan Beneficios, el Valor Residual (VR) explicará prácticamente toda la valoración de la empresa «

    VALORACIÓN RÁPIDA Y SENCILLA POR DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA

    Vista la incidencia que tiene este valor residual (VR) sobre la valoración final de la empresa, podríamos hacer una valoración rápida calculando directamente ese valor residual desde hoy, cogiendo como referencia el flujo de caja libre o Free Cash Flow (FCF) medio que podría tener los siguientes años.

    En este caso, si hacemos la media entre los 4 FCF estimados, nos daría una media de flujos de caja libre de $ 102.465 M para los siguientes años:

    fuente: elaboración propia

    Como decía, es complicado saber «adivinar» y lo que yo llamo «jugar a ser dios» queriendo clavar al céntimo los beneficios para los siguientes años, pero, lo que si podemos hacer es una estimación de más o menos, por donde pueden ir la media de esos beneficios los próximos años y la tasa de crecimiento a la que pueden crecer.

    Entonces, lo que podríamos hacer es calcular la Renta Perpetua como antes, pero en lugar de a partir del año 4, calcularla desde hoy con los FCF medios estimados para los próximos años, es decir:

    Flujos de Caja Libre (FCF) medios Estimados: $102.465M

    WACC: 9,3%

    Tasa g: 3,8%

    fuente: elaboración propia

    Para obtener la capitalización, hacemos el ajuste quitando la deuda y añadiendo el efectivo y equivalentes:

    Valor de Mercado (Valoración Rápida) = 1.922.043 – 28.000 + 142.003

    Valor de Mercado (Valoración Rápida) = $2.035.037 M

     

    Para saber el valor objetivo por acción, lo dividimos entre el número de acciones:

    Precio Objetivo (Valoración Rápida) = 2.035.037 / 663,76

    Precio Objetivo (Valoración Rápida) = $3.067/acción

    fuente: elaboración propia

    Como vemos, la plantilla directamente nos calcula el Precio Objetivo, dando esta valoración rápida un resultado de valor objetivo de $3.067/acción equivalente a un 10,6% de potencial.

    Esta valoración puede ser bastante útil para tener una primera toma de contacto con el valor potencial.

    CALCULAR EL FCF ESTIMADO, WACC Y TASA DE CRECIMIENTO IMPLÍCITOS EN EL PRECIO DE UNA ACCIÓN

    Algo que me gusta hacer bastante es ver en este caso, qué es lo que descuenta el precio de la acción en este momento, es decir, en base a la valoración rápida que acabamos de realizar, tenemos que el Valor de Mercado actual lo podemos aproximar si tenemos:

    1. La media de Flujos de Caja Libre estimados,
    2. El WACC 
    3. La Tasa de Crecimiento Constante «Tasa g».

    Entonces, en base a esto, si cogemos directamente el Enterprise Value actual al que cotiza en este caso Google, podemos aplicar la misma fórmula despejando cualquiera de las otras incógnitas (WACC, Tasa “g” o FCF est. Medios) para saber qué es lo que está descontando en este momento la empresa a los niveles de cotización actuales:

    fuente: elaboración propia

    En la plantilla, debajo de los FCF estimados medios, tenemos calculados cada uno de estas incógnitas acorde a lo que descuentan las acciones en este momento, podemos ver que la cotización actual de Google descuenta los siguientes resultados:

    1. Descuenta unos FCF estimados medios para los próximos años de unos $92.065,7 M (si tenemos en cuenta nuestro Wacc del 9,3% y nuestra tasa g del 3,8%)
    • El mercado descuenta unos FCF estimados medios inferiores a los que nosotros hemos aproximado.

     

    1. Descuenta también un Wacc de 9,92% (si tenemos en cuenta nuestros FCF estimados medios de 102.465 y nuestra tasa g del 3,8%)
    • Comparado con el Wacc del 9,3% que hemos utilizado en nuestra valoración, el mercado descuenta más riesgo que el que consideramos nosotros.

     

    1. Finalmente, descuenta una tasa de crecimiento constante de un 3,17% (si tenemos en cuenta nuestros FCF estimados medios de 102.465 y nuestro Wacc del 9,3%)
    • En nuestra valoración, hemos descontado una tasa del 3,8%, lo cual, la cotización actual refleja menos crecimiento potencial que nosotros para Google.

    LA IMPORTANCIA DE PONDERAR CORRECTAMENTE EL WACC

    En este apartado vamos a ver lo que hemos comentado antes, relativo a la incidencia que tiene en el cálculo del WACC ponderar la aportación de los accionistas, conocido como Equity o Capital a valor contable o a valor de mercado, es decir, mediante la capitalización.

    En apartados anteriores vimos que si calculábamos el WACC ponderando el Equity a Valor Contable, nos daba un Coste del Capital Medio Ponderado o WACC de 6,8%.

    Vamos a ver cómo afectaría a la valoración exigirle un 6,8% en lugar del 9,3% empleado en nuestra valoración al ponderar el Equity o Capital a Valor de Mercado.

    VALORACIÓN CON WACC = 9,3%

    fuente: elaboración propia

    VALORACIÓN CON WACC = 6,8%

    fuente: elaboración propia

     

    Vemos como interpretando la fórmula desde dos puntos de vista distintos, al utilizar un WACC del 6,8% frente a un 9,3%, uno nos daría un precio objetivo con un potencial superior al 112% y el otro nos daría un potencial cercano al 18%.

    Al valorar con un WACC inferior, vemos como en este caso, el Valor Residual (VR) explica casi el 91% de la valoración, y esto es  superior incluso al que representaba en nuestra valoración inicial, donde el VR explicaba un 84,2% de la valoración

    ¿Entonces… qué WACC deberíamos escoger?

    ¿Cuál es el correcto?

    ¿CÓMO CALCULAR EL VALOR INTRÍNSECO DE UNA ACCIÓN CORRECTAMENTE?

    Como te decía, el cálculo del WACC tiene un gran componente subjetivo, primero por el motivo que comentamos de cómo ponderar correctamente la estructura de financiación y segundo porque el Ke o rentabilidad que le exigimos a una empresa depende de cada tipo de inversor.

    Personalmente, yo no me obsesiono con cuál podría ser el precio objetivo concreto y al céntimo de lo que puede valer intrínsecamente la acción, pero, siempre intento llevar a cabo la valoración de la forma más conservadora, sobretodo a la hora de escoger la rentabilidad exigida o Ke, exigiendo algo más de rentabilidad de lo que se le exigiría a la inversión mediante el modelo CAPM.

    Al final, lo que nos interesa es saber si la acción o inversión tiene potencial o no, y no tanto el precio exacto, por ello, si al llevar a cabo una valoración conservadora obtenemos un potencial de crecimiento objetivo para una acción en concreto, podemos incrementar nuestro margen de error o el conocido como Margen de Seguridad.

    ALGUNAS CONCLUSIONES

    Como te decía y como has podido ver por ti mismo, la Valoración por Descuento de Flujos tiene un altísimo componente subjetivo, has visto que los analistas de los mejores Bancos deInversión, aún teniendo un elevado conocimiento técnico y mayor información sobre la compañía, tienen  perspectivas diferentes acerca de las expectativas futuras de la empresa.

    En este Post has visto parte de la teoría que hay detrás de los modelos de valoración, y, al mismo tiempo, hemos visto cómo se aplica en la práctica y el sentido común que hay detrás de cada apartado y cómo lo podemos aplicar. 

    También hemos visto cómo podemos solucionar algunos problemas que nos da el propio modelo aplicando de nuevo la lógica.

    Solemos pensar que lo importante es saber estimar exactamente el Flujo de Caja Libre que va a generar una compañía de aquí a 5 o 10 años, con un ordenador, a miles de km de distancia, y sin ningún tipo de información mas que la información que la propia compañía nos quiere dar, cuando ni el propio equipo directivo de esa compañía que vive el día a día de la empresa y maneja información privilegiada, es capaz de poder estimarlos precisamente.

    Esfuérzate en entender la compañía, su modelo de negocio, como pretende seguir creciendo y aportando valor a futuro, qué estrategia tiene así como qué posición tiene en su industria o sector y por qué es mejor (o peor) que las comparables. Con esto, tendrás la información suficiente para llevar a cabo tu «juicio de valor» o lo que es lo mismo, tener tu propia opinión, y poder llegar a entender si esa compañía tiene potencial de revalorización o no, sin obsesionarse con un Precio Objetivo o Potencial de revalorización clavado al céntimo, porque eso es imposible, cambia a cada segundo y sobretodo, repito: 

    Es SUBJETIVO.

    DESCARGAR PLANTILLA VALORACIÓN POR DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA

    Aquí te puedes Descargar el Excel con la Plantilla de Valoración por Descuento de Flujos de Caja que hemos estado utilizando

    ¡Espero haberte ayudado una vez más!

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